Ahora que ya tenemos la caja de herramientas llena con los conocimientos básicos, es hora de arremangarse y ponerse a analizar. ¿Recuerdas al incicio que empezamos una cheklist? puede ser un buen momento para ampliarla respondiendo a las siguientes preguntas
- ¿Cómo ha sido el crecimiento de la empresa? ¿En el caso de un crecimiento elevado, es sostenible en el tiempo?
- ¿Qué retornos genera con respecto al capital que invierte?
- ¿Cúal es la salud financiera de la empresa? En el caso de tener deuda, genera suficiente ¿Cash Flow como para pagarla?
- ¿Cómo es la estructura de la deuda? ¿Tiene mucha deuda a largo plazo?¿Cómo y cuando son los vencimientos?¿Le podría afectar una subida de tipos?
- ¿Cuál es el peor escenario por el que puede pasar la empresa? Busca empresas que si sale cara ganes mucho y si sale cruz pierdas poco
- ¿Los gestores buscan el beneficio para los accionistas o solo el suyo propio?
- Con los ratios vistos, ¿cómo de cara o barata compite con relación a sus competidores? ¿Se están pagando demasiadas stock options?
A esto le podéis ir añadiendo todo lo que consideréis oportuno.
Antes de entrar en la valoración desde un punto de vista cuantitativo, me gustaría comentar que muchas veces un buen análisis cualitativo con viendo todo lo anterior y estudiando al detalle la empresa y sus competidores puede hacer que para el analisis cuantitativo no haya que complicarse mucho la vida. Si le has metido suficientes horas y lo tienes claro, a veces un “análisis de servilleta” o incluso haciendo mentalmente cuatro números es más que suficiente. Esto depende obviamente del sector. Hay empresas muy fáciles de entender y otras muy complicadas.
Sé que en esto último habrá mucha gente que esté en desacuerdo, pero yo no soy muy amigo de complicarme la vida y las empresas que de primeras no entiendo las descarto. Si aun así al llegar a este punto me quedan dudas sobre alguna respuesta de la checklist, tiro de excel
Por otro lado, la dicotomía entre value y growth aquí carece de todo sentido, al menos para un verdadero inversor en valor, cuyo objetivo no es comprar acciones que esten baratas según los múltiplos que hemos visto y evitar las que según el mismo criterio esten caras sino, encontrar inversiones que cotizan a un precio más bajo en relación con su valor intrínseco. Muchas veces, las empresas pequeñas, opticamente caras pero con unas perspectivas de crecimiento por encima de la media están baratas en realidad. Lo que para una persona puede ser una acción growth, para otra puede ser una acción value. Por eso poner etiquetas a las cosas no tiene sentido, como ya expresé en mi presentación
TIPOS DE VALORACIÓN
Exiten varios métodos de valoración. Los dos más utilizados son el descuento de flujos de caja y la valoración por múltiplos. El primero apenas lo uso, ya que dependiendo de lo que pongas en la fórmula puedes hacerte todas las trampas al solitario que quieras. La valoración por múltiplos tampoco es exacta, pero si conocemos lo suficiente la empresa, sus competidores y el sector, como ya hemos visto, podemos aproximarnos bastante a su valor. Este método no goza del mismo “prestigo académico” que el descuento de flujos pero se utiliza de manera mucho más frecuente.
VALORACIÓN POR MÚLTIPLOS
Tenemos que tener en cuenta que la valoración por múltiplos es relativa, no absoluta. El problema que nos encontramos a veces es que es dificil encontrar justo una empresa parecida, sobre todo si operan en sectores muy de nicho, por ello lo mejor es apelar al sentido común en estos casos.
Este tipo de valoración se basa en multiplicar una magnitud que nos parezca adecuada por el número de veces al que coticen empresas parecidas. Normalmente para ello se utilizan los siguientes múltiplos:
- EV/EBITDA
- EV/EBIT
- P/FCF
- PER
Siempre prefiero los múltiplos EV que el PER, porque estan menos afectados por el modo en que está financiada la empresa. El problema del PER es que el endeudamiento reduce el beneficio neto por el efecto de los intereses. Como consecuencia, el ratio aumenta. Por lo tanto si valoramos una empresa poco endeudada y usamos como comparable el PER de empresas muy endeudadas (que tendrán un PER más alto) estaríamos sobrevalorando la empresa. Esto añade la dificultad de encontrar comparables el requisito de que tengan parecidas necesidades de financiación.
Otro problema del PER es que el beneficio neto es una magnitud con un cierto grado de subjetividad (sujeta a amortizaciones, provisiones, etc) y/o ingresos y gastos extraordinarios. Por ello cuanto más arriba miremos de la cuenta de resultados, menos contaminada estará la magnitud usada.
Por otro lado hay que asegurarse de que para el ratio que utilices, las ventas, el EBITDA o el beneficio utilizado sea de un año representativo y no de uno excepcionalmente bueno o malo. Para ello en sectores cíclicos lo que se hace es normalizar un ciclo completo. Puedes leer más sobre ello aquí
A la hora de buscar empresas, buscamos negocios poco cíclicos, de altos ROCEs, con crecimientos superiores a la media y bien dirigidos. Al menos al principio cuando se está emprezando, os recomiendo que os alejéis de negocios cíclicos o que con problemas
Una vez que tenemos claro todo esto, solo nos queda abordar el concepto de la TIR, que no es más que la tasa interna de retorno y esto es la tasa de interés o rentabilidad que ofrece una inversión
Pongamos un ejemplo para que lo veáis de manera simple y muy reduccionista
La compañía francesa Lacroix ha tenido durante los últimos 10 años un crecimiento anual compuesto de las ventas del 6.2%.
Para saber esto, simplemente buscamos en internet una calculadora de CAGR. Otra herramienta interesante es una calculadora de interés compuesto pero todo esto se puede formular en el excel para tenerlo más a mano.
Con ello podemo extrapolar que el beneficio dentro de 5 años será de 644M. Asumiendo que la empresa mantenga los márgenes que se sitúan en torno al 2%, tendríamos que habría un beneficio neto de 12.8M lo cual, con la cotización actual es un PER 7 aproximadamente. En este sector, lo normal es cotizar a 11-12 veces si atendemos a su media histórica por lo que el precio objetivo sería de 42 euros (12.8*12/número de acciones) lo cual nos arrojaría una TIR a 5 años bastante interesante teniendo en cuenta que cotiza en estos momentos a 26 euros.
Para hacer las proyecciones del número de acciones en circulación habría que mirar si han hecho ampliaciones de capital en el pasado e intentar extrapolarlo al futuro. En el caso de Lacroix, este número se ha mantenido bastante estable.
Esto es un ejemplo muy básico. Ayudándose con el excel se pueden ir haciendo proyecciones e ir calculando precios objetivos por diversos múltiplos. Lo ideal es hacerlo a 3 y a 5 años y no invertir en empresas que nos arrojen una TIR inferior al 15% anual.
A parte de ello también podemos ir haciendo diversos escenarios para ver lo que pasaría si las ventas en lugar de un 6 fuesen un 5% o un 8, o si se deteriorasen o aumentasen los márgenes, por poner algún ejemplo
En este punto también puede ayudarte un artículo que escribí sobre fraudes contables y cómo detectarlos para añadirlos a tu excel
Al final del curso, he decidido subir una excel de valoración con todos métodos para que puedas elegir el que más te guste. Con esa hoja de excel también podrás detectar posibles fraudes contables, analizar sectores concretos como el de los seguros que es algo distinto, o el de venta minorista y muchas más cosas interesantes. Pero de momento, siguiendo con el programa, el próximo módulo, finanzas del comportamiento, es fundamental para cualquier inversor. Estate atento porque es de lo más importante del curso
Libros recomendados
- Finanzas corporativas aplicadas – JM Lacarte
- Manual de corporate finance y banca de inversión – Jose María Revello