SIGMADIEZ

OIL&GAS

Si os soy sincero no soy muy experto en esta industria por lo que en esta entrada nos basaremos en afianzar un poco los conceptos clave para que a a la hora de abordar una empresa de este estilo al menos nos suenen.

Lo primero que hay que tener en cuenta a la hora de analizar este sector es que es cíclico por su propia naturaleza. También hay que ver cuál es el driver en concreto que les afecta, ya sea el petroleo o el gas y aquí es de importancia capital contar con un buen equipo directivo.

El petróleo crudo se mueve a través de las percepciones de la oferta y la demanda, afectadas por la producción mundial, así como por la prosperidad económica mundial. Por ello, las acciones de petróleo y gas tienden a ser más volátiles que el mercado en general, ya que son bastante sensibles a los cambios en la oferta y la demanda de los productos básicos subyacentes

El petróleo crudo se comercializa a través de dos mercados principales, West Texas Intermediate Crude y Brent Crude. El WTI se origina en la Cuenca Pérmica de EE. UU. Y otras fuentes locales, mientras que el Brent proviene de más de una docena de campos en el Atlántico Norte. Estas variedades contienen diferente contenido de azufre y gravedad API, con niveles más bajos comúnmente llamados petróleo crudo ligero dulce.  El Brent se ha convertido en un mejor indicador de los precios mundiales en los últimos años.

Algunos tipos de yacimientos:

Arenas bituminosas (oil sands): extracción de arenas con bitumen (petróleo muy pesado e imposible de refinar) y su posterior procesamiento para convertirlo en crudo sintético refinable.

Pre-salt deepwater: yacimientos marinos muy profundos que se encuentran debajo de una capa de sal, que dificulta su detección y extracción

Shale gas: gas atrapado en rocas de baja porosidad

Shale oil: petróleo atrapado en rocas de baja porosidad.  El petroleo esta encapsulado en muchos miniyacimientos a lo largo extensiones gigantescas. La tecnica de extracción se conoce como fraking y consiste en perforar e inyectar una especie de cemento a presión (no es cemento exactamente, pero para que nos entendamos) hasta que se empieza a romper la roca y el petroleo de los microdepósitos forma una reserva mas grande que se puede extraer

Las empresas de este sector se suelen dividir en las siguientes categorías:

UPSTREAM: Es la parte correspondiente a la exploracion y produccion de petroleo. Desde que exploran o mapean el suelo a ver donde pueden encontrar petroleo hasta que la empresa le pone un barril de petroleo al refinero para su correspondiente refinado

Esta es la parte mas intensiva en capital  y con los ROIC son mayores. También hay que tener en cuenta que el nivel de riesgo es enorme porque su principal componente es la explotación. El coste de capital se tiene que equilibrar con el ROIC

Las empresas midstream son responsables del transporte desde los pozos hasta las refinerías

DOWNSTREAM: Refino y distribucion de productos terminados .  Desde que entra el barril en la refineria hasta que se vente el combustible en la gasolinera. Las refineráis son las empresas responsables de eliminar las impurezas y convertir el petróleo y el gas en productos para el público en general, como gasolina, combustible para aviones, combustible para calefacción y asfalto.

El sector de refino es lamentable en retornos y ligeramente menos intensivo en capital.

El margen de refino es una medida de rentabilidad fundamental para las compañías refineras, ya que mide la diferencia entre el coste del crudo que utiliza y el valor de los productos que obtiene.

SERVICIOS: Esto lo componen las empresas que prestan un servicio a las petroleras, com por ejemplo, alquiler de perforadoras, tankers, empresas que hacen mapeado del suelo, etc…

Los llamados Majors, son aquellas empresas que estan integradas verticalmente.

A la hora de valorar la empresa también hay que tener en cuenta que cerrar el yacmiento tiene aparejados unos costes llamados provisiones de desmantelamiento

KPI´s A OBSERVAR

  • RATIO DE REEMPLAZO DE RESERVAS: nos indica la proporción en que la compañía consigue reemplazar las reservas a medida que produce crudo. Un ratio mayor de 100 indica que las reservas han crecido en el período de referencia y viceversa
  • CASH COST DE PRODUCCIÓN: nos indica, para un pozo ya operativo, el coste en cash de producir cada barril adicional, de modo que si el petróleo cotiza por debajo de esta variable mantener la producción supondría una pérdida económica
  • COSTE MARGINAL DE PRODUCIÓN: nos dice para un determinado proyecto nuevo el coste de producción por barril que la compañía va a tener .

VALORACIÓN

Lo primero que vamos a hacer es ir a ver las reservas de la compañía y su vida útil.  Después es conveniente también ver la producción en basea  los BOE (barriles o equivalentes).

Un barril, generalmente abreviado como bbl, equivale a 42 galones estadounidenses. Las empresas a menudo describen la producción en términos de bbl por día o bbl por trimestre.

La metodología común en  es usar un prefijo de “M” para indicar 1,000 y un prefijo de “MM” para indicar 1 millón. Por lo tanto, 1000 barriles se denominan comúnmente Mbbl y 1 millón de barriles se denominan MMbbl. Por ejemplo, cuando una empresa de exploración y producción informa una producción de 10 Mbbl por día, significa 10.000 barriles de petróleo por día.

Las empresas de exploración y producción informan sobre sus reservas de petróleo y gas natural (la cantidad de petróleo y gas que poseen que aún se encuentra en el suelo) en los mismos términos en bbl y mcf. Las reservas se utilizan a menudo para valorar las empresas de exploración y producción y hacer predicciones sobre sus ingresos y ganancias.

Hay tres tipos de reservas:

  • 1p  o reservas probadas, tienen una probabilidad de mas del 90%
  • 2p o reservas probadas y posibles, con una probabilidad del 50%
  • 3p o reservas probadas, posibles y probables, cuya probabilidad es del 10%

Se suele valorar hasta 2p para no pillarse las manos.

Cuando una compañía extrae petroleo, normalmente también extrae gas po lo tanto es importante ver el mix de la compañía para saber qué parte es de petróleo y cuál es de gas.  Una compañía con el mix de gas mas alto tiene menos valor, porque el gas es más barato.

Con ello podeemos sacar la métrica EV/BOE de producción diaria y compararlo con el resto del sector.

También es conveniente, al igual que en los REITs, mirar el NAV (Net Asset Value) por acción, que  normalmente lo dan calculado las compañías. Históricamente no suelen cotizar por encima del NAV. Se suele aplicar un descuento del 50% aproximadamente.

También hay que observar lo que llaman RLI que mide la duración de las reservas y ver como han ido evolucionando en los ultimos años.

El EBITDA  en una pretrolera dice más bien poco, por lo que la correcta forma de valorarla es utilizando el EV/Cashflow ajustado de deuda, el PER ajustado y SOP. Yo no valoraría mas de 6 veces EV/EBITDA para un ciclo normalizado y 10 veces FCF pero cada compañía es un mundo.

Para compañías de pura exploración, es habitual valorar calculando el Valor Actual Neto de sus reservas

Como véis no es una industria fácil de analizar. Y menos cuando la cotización de la empresa no depende tanto de como de bien o de mal lo haga el equipo directivo, sino que esta “indexada” al precio de la materia prima en cuestión. Por ello hay que ir con mucho cuidado a la hora de invertir aqui y siempre elegir a los productores de más bajo coste unido a un buen management.

Deja un comentario

error: Contenido protegido
SIGMADIEZ